乔尔·格林布拉特(Joel Greenblatt) 视角 — NBIS
Verdict（结论）
Pass（不合格 / 被神奇公式过滤掉）。 EBIT 为负，魔法公式（Magic Formula）的两个数字根本算不出来，它在我的筛选第一步就被剔除了。
Lane（车道）— 先定车道
这是一只 Magic Formula 候选股，不是特殊情境（special situation）。它确实有公司事件史——2024 年从 Yandex 剥离、更名 NBIS、恢复上市——但那是两年前的旧闻，今天没有正在发生的强制抛售、分拆派发或重组催化剂可供套利。6 月 22 日纳入 Nasdaq-100 是反向的：是被动资金"被迫买入"，而我赚的是有人"被迫卖出"的钱。所以这条路走机械筛选，不走事件套利。
我的两个数字（在真实数据上算）
我只看两件事：好生意（ROC = EBIT /（净营运资本 + 净固定资产））和便宜（EY = EBIT / EV）。两个分子都是 EBIT，不是净利润。
- EY（盈利收益率）= EBIT / EV：TTM 运营亏损 -$619.4M，EV $59.71B → 约 -1.0%，负值。这不是"便宜"或"贵"的问题，是分子本身为负，公司在烧钱。
- ROC（资本回报率）= EBIT /（NWC + 净固定资产）：分子负 -$619.4M，分母里光 PP&E 净值就是 $5.55B（还在向 $20–25B 的 Capex 狂奔）→ ROC 同样为负（约 -10%量级，DATA 里 ROIC -9.33% 印证）。这不是一台已经运转的盈利机器，是一台正在浇筑混凝土的机器。
两个数字都算不出正值，"好且便宜"的组合排名无从谈起——它在魔法公式宇宙里直接落到底部。
ROC 是否可持续 / 剔除一次性项目后？ 这一步恰恰暴露了陷阱。账面 TTM 净利润 +$817.2M、净利率 93%、ROE 14%——全是失真的。这些利润里塞满了剥离俄罗斯业务、投资收益等非经营性一次性项目。我做的第一件事就是把它们剥掉，剥掉之后剩下的是 -70.6% 的运营利润率。我用 EBIT 而非净利润，正是为了不被这种会计噪音骗到。P/E 80x、净利率 93% 在我眼里是一面红旗，不是一个卖点。
Eligibility Check（资格审查）
- 正 EBIT？否（TTM -$619.4M，五年运营层面连续亏损）。
- 有效（正）EV？是（$59.71B）。
- 非金融、非公用事业？是。
- 结论：因 EBIT 为负，被排除在魔法公式之外。 公式路径到此为止——我不为算不出排名的股票编故事。
Special-Situation Check（特殊情境核查）
N/A — 这是公式股，不是事件套利。当前无分拆派发、无破产重整、无母子股拆分、无强制抛售方。Nasdaq-100 纳入是被迫买入而非被迫卖出，与我的逻辑相反。
Valuation（估值）
- EV/Sales 68x、P/S 67.8x、P/B 8.2x——以 P/S 计已是天价。但对我而言更根本的问题是 EV/EBIT 算不出来（EBIT 负）。一个我无法用 EV/EBIT 锚定的生意，我就没有安全边际可言。
- FCF TTM -$3.15B、FY2026 Capex 指引 $20–25B 远超经营现金流——这是一个需要持续外部融资（债务 $9.59B + 增发，股本 YoY +11.48% 稀释）才能存活的故事。安全边际（价值对价格的缺口）：无法测量，因此视同为零。
Position & Sizing（仓位）
- 模式：不进任何篮子。魔法公式买 20–30 只"好且便宜"的股票，NBIS 两项都不满足。
- 杠杆：无（与本案无关）。
- 再平衡 / 退出触发：当且仅当 EBIT 转正、且 EV/EBIT 落入有吸引力区间，它才有资格进入下一年度的排名重算。
What Would Make Me Wrong / Quit Early（我会怎么错）
我的失败模式通常是"在跑输时放弃"，但这里不同——这次的风险是被一个 +430% 的炫目走势诱惑去追一只算不出我两个数字的股票。如果 2027–2028 年 Capex 高峰过去、EBIT 真正转正、单位经济（Nebius AI 分部调整后 EBITDA 45%）兑现为公认会计准则下的运营利润，那时它可能首次具备进入筛选的资格——但那是"如果"，是对不可预测之事的押注，不是我的活法。
关键风险（2-3 条）
- 资本黑洞：Capex $20–25B 远超内生现金流，高度依赖融资；利率仍高（10 年期 4.48%），对烧钱的成长股折现率不友好。
- 客户与执行集中：Meta + Microsoft 合同 $46B 集中于两家；管理层平均任期 <1 年，Rubin 平台产能时间表延误风险高。
- 会计失真：净利润被一次性项目灌水，主营连续亏损——正是我用 EBIT 来规避的那类陷阱。
Discipline Reminder（纪律）
- 持有期：N/A——它根本没进篮子。魔法公式要求 3–5 年耐心，但前提是标的先得通过两个数字的考验。
- 我签下的跑输代价：与本案无关；我的纪律在此处体现为不追，而非熬过下跌。
Overall Assessment（总评）
我往下看，不往上看。NBIS 是一个有趣的生意，也许真是 AI 算力浪潮里的赢家之一——但那是别人的游戏。我的方法只问两个问题：这是不是一门好生意（ROC 高）？现在买便不便宜（EY 高）？NBIS 两个分子都是负的 EBIT，连排名都进不去。把净利润剥到只剩经营本质，它是一台在重资本扩张期持续亏损、靠融资续命的机器，估值却已按 2030 年的盈利路径定价，容错空间几乎为零。这不是说它一定会跌——是说我没有任何安全边际可以依靠。对我而言，结论很简单：Pass，被我的公式干净利落地过滤掉。