Verdict

Pass(仅作机械篮子候选,中性、无单名信念,不沽空) —— 两个数字上它确实"又好又便宜"(EV/EBIT≈6.7×、盈利收益率≈14.8%、有形资本回报显然很高),放进纯机械的 20–30 名篮子里它会排得靠前;但我的第四道检验"这个 ROC 是真的吗"在这里过不去——一家 2020 年因 $2 亿+ 收入确认问题与 SEC 和解、2018 年被 Nasdaq 摘牌、2024 年审计机构安永(EY)辞任并公开质疑其财报可信度的公司,我无法为它申报的 EBIT 与资本背书,而公式的全部前提就是那些数字可信。作为需要信念的单名押注,我 Pass;它顶多是一条匿名地混在篮子里、靠分散来吸收爆雷的线。

Lane —— 先声明车道

Magic Formula 股(无企业事件)。 我把整个市场按两个数字排序、买一篮子、机械再平衡——SMCI 只是候选宇宙里的一只普通名字,不是集中押注的对象。2026-07-21 的 8-K"初步业务更新"、8 月 11 日的正式电话会议、以及 15–17% 毛利率上修,都是基本面新闻,不是特殊situation催化剂——没有被迫抛售、没有一眼可见的证券错定价,所以不走 02 那条集中、无杠杆的路。这里没有可利用的强制卖家。

The Two Numbers

• Return on Capital(ROC = EBIT /(净营运资本 + 净固定资产)):估计显然偏高(粗估 25%–45% 区间),→ 好生意? 名义上 Y,但见下方"是否真实"。
  • 口径说明:DATA.md 未单列流动资产/流动负债明细,也未单列净 PP&E,所以 Greenblatt 口径的分母(有形营运资本)无法精确计算,记入数据缺口。方向上可确定:总资产 14.02B 里有 5.17B 是现金,现金不是经营资本;把现金从资本基数里剔掉后,SMCI 用相当有限的有形营运资本产出了 1.5B 级 EBIT——所以 ROC 一定是双位数、且远高于 ROCE 口径给出的 19.9%(ROCE 分母含现金,压低了真实资本效率)。这正是我用 ROC 而不是 ROE 的原因:杠杆和现金堆都会骗人,ROC 只看经营引擎。
• Earnings Yield(EY = EBIT / EV):≈14.8%(EV/EBIT≈6.7×)→ 便宜? Y。
  • EBIT = TTM 经营利润 1.51B(截至 2026-03-31,四单季求和,确定性)。EV = 10.17B = 市值 15.34B + 总债务≈0 − 现金 5.17B(与 reverse_dcf 的 EV0=101.66亿吻合)。哪怕保守地只按股权市值算(不减现金),EV/EBIT 也才 ~10×、EY ~9.8%——两种口径都算便宜。反向 DCF 进一步佐证:今日价格只隐含未来 10 年自由现金流约 1%/年的复合增长,远低于公司自身历史(27.9%)——价格里几乎没给增长定价。
• Combined rank 站位(同时又好又便宜?):在原始两数上属"篮子候选级"——大概率进公式宇宙的前十分位。基础:高 ROC + ~15% EY 的组合,正是公式要找的"好且便宜"重叠区。但这是定性判断,不是真实的 Gotham 排名(无全市场分位数据,记入缺口)。
• ROC 是否可持续(剔除一次性后):过不去——N。剔除的不是某笔一次性收益,而是更根本的东西:申报数字本身的可信度。2020 SEC 就 $200M+ 不当收入确认指控并和解、2018 年被摘牌一次、2024 年 Hindenburg 做空 + 安永(EY)辞任 + 延迟申报——前任审计师用脚投票走人的那本账,我没法当作"核心业务可持续回报"来采信。公式的输入被污染,比一次性收益虚增 ROC 更严重。

Eligibility Check

• Positive EBIT? Y(TTM 1.51B,FY2025 1.25B,均为正)。
• Valid EV? Y(10.17B > 0)。
• Not a financial/utility? Y(高性能服务器/AI 机架硬件制造商,不是银行、保险或受监管公用事业)。

三项资格全过——SMCI 在公式的可排序宇宙之内。资格通过不等于该买;它只是让这只票有资格被两个数字排序。真正拦住它的不是资格门,是上面"ROC 是否真实"那一栏。

Special-Situation Check

N/A —— formula stock。 没有分拆/重组/资本重整/破产后股权/并购证券/stub;没有被迫或无信息的卖家在非经济性抛售;不存在"一眼可见"的错误定价需要我去集中下注。8 月 11 日审计业绩是信息事件、不是强制卖家事件。这条不适用。

Valuation

• EV/EBIT(及隐含盈利收益率):6.7×(减现金口径)/ ~10×(仅股权口径);盈利收益率 14.8% / 9.8%。绝对值上便宜。
• Enterprise Value 构建(市值 + 债 − 现金):15.34B + ~0 + (−5.17B) = 10.17B。⚠ FY2024/2025 长期债务行在 DATA 中留空,若存在可转债/循环贷,总债务被低估→EV 略低估、EY 略高估(记入缺口)。净现金头寸(−5.17B)意味着杠杆不是风险点。
• Margin of safety(价值 vs 价格):表面很大——但只有在"E"被审计确认后才算数。EV/EBIT 6.7×、价格仅隐含 ~1%/年 FCF 增长,给一门营收还在 +46%~56% 增长的生意,账面上安全边际很厚;但安全边际的厚度等于盈利的可信度,而盈利正是这只票的争议所在。一句 Greenblatt 的话反过来用:风险是价格的倒数——价格跌到这里、EY 冲到 15%,通常是低风险时刻;可"风险是价格倒数"这条,默认分母(EBIT)是真的。当分母本身可能被重述,这条安全网就有洞。所以我称之为"待验证前的伪安全边际"。

Position & Sizing

• Mode:分散的 ~20–30 名机械篮子。绝不集中——公式名字永远不单押,集中是留给特殊situation的,而这不是。
• Leverage:无(公式篮子本就不加杠杆;集中+杠杆才是我明令禁止的组合,这里两者都不沾)。
• Rebalance / exit trigger:约年度重排名机械换仓。但对这只票,真正的触发点是 2026-08-11 的审计业绩 + BDO 的审计意见:若审计确认了 EBIT 与 15–17% 毛利率,它继续做篮子候选;若出现任何重述/保留意见,它的组合排名坍塌、机械剔除,不带感情。

What Would Make Me Wrong / Quit Early

我通常的失败模式是在跑输时抛弃策略——公式约每 4 年跑输 1 年,大多数人熬不过就把自己的 edge 杀了。但 SMCI 这只票把失败模式反了过来:真正的风险不是我熬不住下跌,而是我被一张前任审计师都不肯签字的报表上的"便宜"给骗进去——一个 EV/EBIT 里的 E 被审计下修的价值陷阱。所以我会错在两个方向:(1) 若我把它当高信念单名买入,那是拿公式的皮做了公式明令禁止的集中赌博;(2) 若我因为它有会计历史就完全忘掉——在一个真·30 名机械篮子里,分散的设计初衷恰恰是吸收这样一次爆雷,一只名字重述归零也只是 1/30。中庸的诚实答案:它可以匿名地待在篮子里,但不配拿到我的信念。

Discipline Reminder

• 持有 horizon:公式 3–5 年;这只票的关键信息节点是 8 月 11 日(审计业绩)与 11 月(ITC 内存专利听证)。
• 我签下的跑输 toll:公式约 4 年里跑输 1 年、约 17% 的滚动 3 年期跑输,但 5 年滚动期几乎从不跑输——这是买 edge 要交的过路费。而对 SMCI,纪律不是"熬过回撤",而是"拒绝越过机械篮子规则、去对一只又便宜又带欺诈疑云的股票做英雄式单押"。看向下方,不看向上方:公式的下行保护来自便宜+质量,而这里的"质量"分数因为账本可信度问题被打了结构性折扣。

Overall Assessment

用我自己的话讲:SMCI 在我的两个数字上是"真便宜、看起来也是好生意"——EV/EBIT 不到 7 倍、盈利收益率 15%、有形资本回报明显很高、净现金 51.7 亿、价格只隐含 1%/年增长。如果我只看这两个数字、把它当一篮子里的匿名一员,它会排进去,这没什么可争的。

但我的公式有一道我从不省略的门:这个回报是真的吗? 我要求剔除一次性项目,只信可持续的核心业务回报。SMCI 的问题不是某笔一次性收益虚增了 ROC——是账本本身的可信度:2020 年 SEC $2 亿+ 收入确认和解、2018 年摘牌、2024 年安永(EY)辞任并公开质疑内控与财报可信度。公式的全部前提,是申报的 EBIT 和资本忠实反映生意;当前任审计师用脚投票离场,我的输入就被污染了。

所以我的结论是中性、无单名信念、不沽空:它是机械篮子的合格候选,但不是我会集中持有、也不是我会拿信念去背书的名字。 真正的裁决要等 8 月 11 日 BDO 的审计意见——数字被确认,它继续做篮子里那匿名的一条线;数字被重述,它按排名机械出局。我不做英雄,我排序、我等待、我向下看。至于它此刻在 Gotham 那本 1749 名的公式账里可能有一小笔——那笔也只是机械篮子的产物,不表达任何方向信念,不构成"我持有故我看多"的论据。

基于 2026-07-22 共享数据;本分析为单一大师框架的演绎,非投资建议。